經濟結構未改 地產暴升禍福難料

經濟結構未改 地產暴升禍福難料 社評 本港經濟連續四季放緩。昨日政府公布今年第三季經濟情況，顯示第三季本港經濟按年溫和增長百分之一點三，較第二季的百分之一點二為佳，經季節性調整後按季比較，經濟在第二季微跌百分之零點一後，第三季重現輕微增長百分之零點六，避免出現技術性衰退。由於預計第四季經濟應會繼續改善，政府將全年的GDP增長預測，輕微調整至百分之一點二。 金融海嘯以後，本港經濟曾經出現衰退，二○○九年本地生產總值按年實質增長率出現負百分之二點五，翌年即重現升勢，全年增長高達百分之六點八，但去年已回落至百分之四點九。今年預測只有百分之一點二增長，可說是二○○八年以來的最低紀錄。 本港經濟在金融海嘯後能夠起死回生，避免出現歐美和日本經濟衰退及失業高企的局面，全賴中國經濟同期急劇擴張所致；加上二○○九年本港實施百分百資金保障措施，引致大量資金流入香港，而人民幣期間兌港元滙價持續上升，在全球量化寬鬆政策下，股市樓市尤其是後者極為暢旺，資產價格上升，產生的財富效應和外來遊客開支，刺激社會內部消費，支撐本港經濟持續增長。 但好景不常，全球量化寬鬆政策只是飲鴆止渴，金融海嘯反映的世界金融資本主義的根本性危機從未徹底解決，只是以不同面貌出現——歐洲債務危機此起彼落、美國財赤嚴重難解催生財政懸崖，而中國在外圍經濟萎縮及內部經濟結構不平衡下亦無法以內需帶動經濟轉型，香港的開放型經濟內外交困，自去年中起遂出現顯著放緩迹象，持續增長全賴社會內部消費帶動。 本港樓市在去年六月見頂回落，成交量在前年十一月推出特別印花稅後轉趨淡靜，但今年農曆新年過後，累積的購買力已令樓價見底回升，加上梁振英上台後推出愚蠢的二手居屋措施，宣布每年容許五千名白表人士可免補地價購買二手居屋，只增加需求而無法在短期內增加供應，再度掀起炒風，其後歐美日各國再度量寬火上加油，遂令各類型物業瘋狂漲價。今年首九個月，物業價格已累計上升約兩成，相對於同期只有約百分之一的經濟增長，明顯不成比例，充分說明樓價和租金暴漲只是貨幣通脹的後果，而非實質經濟增長的反映。 不過，成亦蕭何，敗亦蕭何。本港經濟在第三季溫和增長，亦須依賴資產價格上升帶來的財富效應支撐內部消費所致。本港私人消費開支在第三季按年實質再增長百分之二點八。由於去年比較基數極高，今年幾季按年增幅較為溫和，但經季節性調整後按季比較，私人消費開支在第三季實質增長百分之零點九，比第二季的百分之零點一有所加快。資產價格上升亦帶動投資開支增加，整體投資開支在第三季出現百分之八點七的強勁增長。 雖然消費物價通脹隨着本地和外圍價格壓力減退在第三季進一步回落，由第一季的百分之五點二降至第三季的百分之四，但全年通脹在全球再量化寬鬆下，年底預計會回升至百分之四點五。 回歸後，亞洲金融危機充分暴露了本港以金融地產為核心結構的脆弱性，但十五年下來，不管什麼數碼科網，抑或所謂六大優勢產業，皆未能促成本港經濟結構轉型。經濟增長仍然主要依賴金融地產尤其是後者的資產價格上升帶動投資和消費增加所致。物業價格的狂飆，雖不會因為行政措施干預而遏止，卻終有泡沫爆破的一天，屆時負資產一族再現，通縮重臨，港人曾經苦不堪言的夢魘勢必重來，後果實在不敢想像。 以梁振英為首的特區政府，空談「穩中求變」，實質並無任何妙策良方，港人未雨綢繆，還是自求多福為上。 信報 16 Nov 2012

政經摩擦有增無減 中美關係不易穩定

政經摩擦有增無減　中美關係不易穩定 社評 奧巴馬壓倒羅姆尼成功連任，既打破了自羅斯福以來高失業率下難以連任的「宿命」，也意味過去四年來對亞太地區所形成的外交方略具有一定的連續性。然而，明顯看到，中國崛起導致中美力量對比的深刻變化，亦使奧巴馬新一屆任內對華政策無法一成不變。 今次大選戰情激烈，「中國牌」打得比歷屆更為尖銳露骨。對於兩國經貿的摩擦，羅姆尼更公開聲言，一定把中國列為滙率操控國；與此同時亦看到奧巴馬對華政策「綿裏藏針」特色，在延遲發布政府滙率報告的同時，卻又就汽車問題對中國提出貿易申訴。 從經貿層面看，奧巴馬傾向以貿易保護政策鐵腕重建美國製造業部門的活力，這種內部經濟結構調整的方向的確令人擔心，未來四年，中美兩國在貿易矛盾上的摩擦會變本加厲。 再從國際政治角度衡量，在全球化下，一系列問題，如解決全球氣候暖化，以至核擴散等跨越國界等安全威脅，沒有國際有效合作實難以推進。中美作為全球治理系統中最大力量與權威的行動主體，一旦兩國無法達成解決問題的共識，國際合作便會淪為空談。 因此，中美有維持「合作」的必要性，而且遏制中國，恐怕對美國也會產生巨大的機會成本。在這種現實政治格局下，中美通過隱性的競爭與謀略來實現戰略目標，但此舉難免形成揮之難去的相互戰略猜疑。 就當前的國際局勢看，中東地緣政治動盪，美國在區內的介入，一定程度牽制了美國「返亞」戰略對華的強硬手腕。大選後，奧巴馬很快需要就伊朗核計劃，決定是否批准美國參與第四輪談判；加上敍利亞問題的壓力，故此相信新政府短期內也不會挑起中美之間具爭議性的矛盾，使雙邊關係相對穩定。 過去四年，面對中國軍力擴張以及在區內新增的影響力，奧巴馬政府不斷增強軍事和戰略部署作出應對，令對手新增力量無法獲得任何便宜，以維持美國在區內的主導角色，如深化日美聯繫、加強同越南合作、重修與緬甸的關係，連串軍事與外交行動，清晰體現了這種戰略思維。 很明顯，中國從國際體系外國家變成體系內的新興大國，甚至晉身為全球第二大經濟體，其身份轉變、對體系內制度的選擇和規範接受，即使中國不斷強調都是和平的，但依然受到美方的猜疑，防範中國會以非和平方式或明或暗加以對抗，甚至企圖另起爐灶，有建立一個新制度的野心。 奧巴馬在競選總統辯論時清楚指出，「中國既是一個對手，也是在國際社會中一個潛在的合作夥伴，只要中國按規則行事。」這個按規則行事作為是「對手或合作」的前提，相信也是奧巴馬未來深化返亞戰略過程中對華政策作出戰略調整的考慮基點。 照發展形勢看，中美「是對手或潛在的合作夥伴」的關係，一方面取決於經貿部分能否擴大共同的利益，而非零和遊戲。另一方面，在政治和外交上，中國崛起要求軍力擴張以保護增益的經濟利益，以及蕩平因崛起對地緣和周邊所引起的震盪，又要求中國採取主動的近鄰外交政策，這樣一來，無可避免改變國際力量的對比和固有秩序，影響美國在區內的主導角色力量。 如今隨着中美兩國力量對比改變演化到目前地步，兩國關係的形態與內涵似乎也無可避免醞釀發酵變化，並反映到今次大選總統候選人「中國牌」的主張之中。事實上，在力量對比如今持續改變過程中，兩國關係結構不容易形成穩定的動態均衡，令奧巴馬新一屆任內中美關係的穩定性難免不時受到考驗。 8 Nov 2012 信報

升勢未完　有勢趁勢　量力而為 社評 大市連升十日，氣勢如虹，恒指以接近全日最高位收市，收報二萬一千八百一十點，全日最高則見二萬一千八百三十九點，是今年二月以來的最高位。事實上，自九月初起，大市已連升八個星期，升足兩個月，可說是本報三月三十日社論預言五窮六絕七翻身的變奏，只不過屬於遲來的春天而已。 究其原因，當然是全球主要經濟國家如歐美和日本再度擴大量化寬鬆措施的結果。如果中國重施二○○九年的故伎，加入「放水」行列，恐怕升勢更加凌厲。事實上，儘管美國經濟復蘇似有若無、歐債危機似解未解，而中國經濟似見底實未知，但因為資金源源不絕流入香港，港元兌美元升至強方保證區七點七五，形勢有利炒作，於是所有持份者如基金、證券商、投資者和各大小炒家遂急不及待，有勢不如乘勢，不得不趁機炒作一番，以賺取不容易賺得的利潤。 其實，歷史不會簡單重複，今次由QE3帶動的升市，與二○○九年三月開始的升市全然不同。當時，恒指由三月的低位一萬一千三百四十四點回升，一直升至同年十一月高位二萬三千零九十九點才見頂，因為在二○○八年十一月二十五日公布的QE1，於二○○九年三月十八日擴大規模，全球股市遂應聲彈起，港股亦水漲船高。最重要的是，中國在二○○九年亦推出四萬億元人民幣規模的刺激經濟方案救市，全球憧憬人民幣升值和強烈看好中國經濟，因而吸引國際游資滙聚香港。更不要忘記，曾蔭權政府在○九年實施了百分百資金保證，吸引資金大量流入，最高達一萬二千億港元。因是之故，不單港股大升，因着人民幣兌港元持續升值，樓市更出現大牛市，至今未止。 但QE1只挽救了歐美瀕臨倒閉的銀行和金融機構，以及穩定了全球金融系統，對實體經濟效益不大。於是，聯儲局在二○一○年八月二十七日放風再推出QE2，於同年十一月三日公布，規模只有六千億美元，結果港股由二○一○年九月再展升浪，但升至十一月已見頂回落。其後二○一一年九月底公布的OT，對港股的刺激效用已不大，恒指由十月的最低位一萬六千一百七十點升至今年二月的高位二萬一千七百六十點已見乏力，反覆回落至六月的低位一萬八千零五十六點才見底回升。 今次升市，當然也是貨幣的現象，但情況卻與以往不盡相同。一來流入股市的資金相對規模有限，雖然連升十日，但全日最高成交金額亦至今不超過七百億港元，說明資金流入不一定為了炒股，衝擊聯繫滙率制度博港元脫鈎升值更有以致之，至於樓價現已完全脫離實際經濟基礎因素，醒目資金決不會貿然火中取栗。二來儘管人民幣近期回復強勢，開始有資金重新流入內地，但十八大前政局未定，中央不會有明確刺激經濟政策和放寬銀根措施，內地流入本港的資金肯定不若從前，炒勁自然今不如昔。 總而言之，炒賣之道，就是有勢不如乘勢，最好速戰速決，有利獲利。今次升浪應該未完，但升至哪一水平才見頂，卻不能以傳統的技術分析和所謂價值投資的基礎分析估量，更不要相信有任何人可以作出正確無誤的判斷。原因很簡單，大家都是摸着石頭過河，見步行步，連美、歐、中、日以至全球經濟專家都無人有妙藥良方解決資本主義有史以來的最大危機，大家以為目下的財經演員以至所謂大行研究員的分析，可以清楚預知未來，指點江山嗎？ 必須注意的是，單從炒賣的角度出發，歷史經驗告訴我們，目下的股市本質上是不折不扣的傳火棒遊戲，沒有人知道何時叫停。總之，成交量愈大，危險性愈高，投資者必須自量有沒有足夠的實力和膽識，否則只宜隔岸觀火，而落場者就要步步為營。 信報 26 Oct 2012

增供應遠水近火 遏需求力乏難逮 社評 金管局昨天推出新一輪樓宇按揭貸款的審慎監管措施，要求銀行收緊對「第二個物業」按揭貸款的審批標準及還款年期。雖然金管局強調此舉僅為減低銀行的信貸風險，穩定本港金融體系，但客觀上無疑起到限制物業市場需求的作用；只是措施的力度，實在難挽預計由美國第三輪量化寬鬆（QE3）所掀起的資產市場升浪狂瀾，除非當局再有更加強力的招數出台，否則本港樓市過熱的問題短期難以紓緩，甚至繼續升溫。 美國聯儲局終於公布QE3政策，勢使更多熱錢通過美國銀行體系流入包括本港在內的新興市場；加上聯儲局主席貝南奇明言，維持超低利率的期限至少延長至二○一五年中；還有歐洲央行宣布買債機制，暫時緩和了歐債危機，多種因素刺激之下，本已熾熱的香港物業市場料將火上加油。於此背景之下，金管局的收緊按揭貸款指引來得及時，也可望於此風頭火勢，令正準備置業的人士，無論從實際上還是心理上，都會多考慮一下。然而，樓市發展的方向卻相信不會因而逆轉。 事實上，過去金管局通過收緊按揭貸款以壓抑樓市，大多只能收到短期效果，看最近的例子，正如金管局總裁陳德霖自己所言，金管局在去年六月推出第四輪按揭措施之後，香港樓市冷卻的情況只維持了七個月。今年二月以來，樓市復熾，樓價持續上升，至今已漲了百分之十三，標示本港樓價走勢的中原城市領先指數（CCL）最新報一○八點八，再創歷史新高。而今次金管局的新指引主要着眼於「第二個物業」，影響僅及那些實力較弱的炒樓者和外來投資者，對整體樓市和樓價，作用依然有限。 本港樓市自二○○三年「沙士」過後，由谷底展開升浪，至今九年不斷向上，樓價高企帶動租金急漲，無力置業人士大增，捱貴租的市民負擔日重，導致怨氣積累，成為社會一大難題。可是，樓價的起跌是「兩面刃」，政府必須謹慎處理，在避免樓價大跌和滿足市民置業需求之間取得平衡，保樓市平穩發展成為施政的重大考驗。 問題是長時期的低息環境，卻碰上近年樓宇供應減少，遠遠不敷需求，致使死結難解，特區政府後知後覺，更令情況惡化。當局在不容樓價急挫的前提下，需要採取增加供應、限制需求措施，以及通過資助房屋和協助市民「上車」，以解決問題。 上月底，梁振英政府推出的穩定樓市「十招」，包括出售居屋貨尾、「置安心」由租變賣、加快審批預售樓花、啟德發展區部分用地興建居屋等等，皆從增加供應着手，方向不錯。可惜短期措施部分所提供的單位甚少，堪稱「杯水車薪」，而中長期的計劃，又要最少三至五年才可應市，屬遠水難救近火。是故「梁十招」不但未能使樓市降溫，反推高了二手居屋的銷情。 到了「港人港地」政策出籠，梁班子終於落墨在限制需求了，惜相關的單位才區區千個，力度明顯不足。金管局的樓宇按揭新指引可說在壓抑需求方面幫一把勁，通過限制供款與入息比率、限制外地人之按揭條件，以及限制最高償貸年期等等，使購置「第二個物業」的需求減少。不過，縱使「港人港地」與金管局的新指引「雙劍合璧」，威力還是無法阻擋由QE3帶來的高漲投資意欲，物業市場的反應未許樂觀。 當前，經濟環境仍然疲弱且陰霾滿布，卻熱錢充斥，利率超低，本港樓市需求旺盛，情況複雜而不尋常，倘若物業市場無法冷靜下來，則泡沫風險與日俱增，當局有必要從速加強穩定樓市措施的力度，幫助市民安居樂業。 15 Sep 2012 信報 

市場期待QE3 防期望落空風險

市場期待QE3 防期望落空風險 社評 一年一度的傑克遜霍爾（Jackson Hole）央行年會周五舉行，全球金融市場目前虎視眈眈，觀望美國聯儲局主席貝南奇【圖】的講話。面對美國疲弱的復蘇步伐，聯儲局將採取什麼形式的刺激措施、貝南奇會否對第三輪貨幣量化寬鬆（QE3）作出露骨暗示，然後在九月議息會議宣布出招？ 兩年前，貝南奇在同一場合暗示推出QE2；一年前，在年會上亦預示了扭曲操作（OT）出台。今年央行年會，貝南奇會否重施故伎，向市場傳遞釋放大規模流動性的信息，已然把市場預期推上高潮，同時也埋下期望落空的市場激烈反應風險。 傑克遜霍爾央行年會舉行前夕，聯儲局於周三（香港時間周四凌晨）發表最新一份褐皮書，評估美國經濟運行現狀，市場從中也可窺見貝南奇的抉擇立場。照目前形勢觀察，隨着美股持續走強、房地產有築底之象，加上QE3的刺激效果成疑，聯儲局會否啟動大規模的QE3，迄今仍莫衷一是。 據八月貨幣政策會議紀要顯示，若經濟復蘇勢頭無法加強，貝南奇表示將採取進一步刺激措施。這番表態可以說是聯儲局發出最清晰的一次政策動向信號。然而，觀乎八月議息會議後，陸續出來的經濟數據顯示，經濟表現有所改善。 最新公布七月耐用品訂單環比增加逾百分之四，優於預期；八月新屋銷售環比亦有所增加，反映房地產市場隱隱然露出築底之勢。可惜失業率始終居高不下，但明顯看到，就業市場不振，當中包含結構性失業，而貨幣刺激只能對改善周期性失業產生作用。因此，QE3能否扭轉勞工市場頹弱之勢，效果成疑，相信此舉也制約了聯儲局推出政策的衝動。 上輪QE2，聯儲局購買總計六千億美元國債，推高無風險資產的國債價格，人為製造通脹預期，誘發投資者轉換資產組合，增加對企業債、股票和不動產的投資。但事後看來，更多的政策效果是巨大流動性湧往新興市場套利，因而到施展扭曲操作，只能在不擴張聯儲局資產負債表規模下作出選擇。 若新一份褐皮書對未來經濟走勢沒有更悲觀評估，相信QE3的市場預期也會降溫。照目前多數分析，傑克遜霍爾央行年會上，貝南奇充其量闡述清楚聯儲局進一步寬鬆的方向，卻不會作具體措施的承諾，把推出QE3的市場「想像時間表」延至十二月議息會議，亦即美國大選之後，目前繼續以政策的「模糊性」來牽引市場。 照當前形勢看，美國經濟迄今沒有衰退的蛛絲馬迹，只是低速復蘇。看深一層，威脅經濟倒退的風險來源，更多在於「財政懸崖」逐步逼近。明年初，前總統布殊政府延續下來的減稅政策期滿；加上降低財政開支的自動削赤機制啟動，使新一屆政府無可避免面對嚴峻的財政緊縮。 據美國國會預算辦公室日前公布的半年報告，若不及時採取迴避措施，美國溫和的復蘇步伐將會逆轉，二○一三年經濟增長萎縮零點五個百分點，失業率將升破百分之九。很明顯，紓解「財政懸崖」的經濟收縮風險，央行顯得束手無策。 聯儲局一直不輕易將貨幣刺激措施推到極致， QE3「引而不發」，留有餘地，模糊策略可以理解。很明顯，新褐皮書報告對經濟走勢預期、就業數據所顯示勞工市場最新狀況，是QE3會否在聯儲局九月議息會議上出籠的關鍵基礎。 周五的央行年會，若貝南奇對QE3沒有露骨暗示，基於市場對QE3的期待持續升溫，卻一次又一次失望，使這一輪的市場預期隱伏期望落空後加劇市場偏激反應的風險，令金融市場充滿不可測的變數。 30 Aug 2012 信報

中國經濟大調整 三季度難言反彈

中國經濟大調整 三季度難言反彈 社評 總理溫家寶上周末南下廣州、佛山和東莞等地考察，強調以針對性措施推動出口。由於外部需求持續萎縮，內需疲弱，七月份，亦即三季度開始的各項宏觀數據顯示，中國經濟下滑尋底的時間會比預期長。溫家寶提出盡快改善出口條件，以穩定增長，反映中國經濟的確面臨一次較大幅度調整壓力。 中國經濟增速從去年三季度起急速下滑，央行於同年十一月底揭開下調銀行存準金率序幕，迄今已三次調降存準金率，兩次下調利率。然而，經濟不僅未如預期般，在高唱今年二季度會築底聲中回升，反而GDP增長進一步挫落至百分之七點六水平。 踏入三季度，最近公布七月連串宏觀數據顯示，情況至今也未許樂觀。七月官方製造業採購經理指數（PMI）為五十點一，創出八個月新低，瀕臨跌落五十點擴張線之下；工業增加值增速不足百分之十、社會零售總額下滑至約百分之十三、出口增速大幅跌至僅百分之一、新增信貸約五千四百億元人民幣，遠低於預期、七月工業用電量較六月再跌零點三個百分點至百分之三，在在反映經濟擴張乏力之勢。 再印證滙豐上周公布八月PMI，初值從七月四十九點三，大幅下滑至四十七點八，創出九個月來新低。分項指數中，新出口訂單創四十一個月最低，反映外需疲莫能興，即使落實溫家寶所提出的政策措施，加快出口退稅、擴大出口信用保險規模等措施，但在全球經濟放緩大勢下，出口恐怕難以顯著改善。內需同樣流露頹弱之象；生產方面，企業存貨壓力揮之不去，產成品庫存上升，反映生產擴張前景未能樂觀。 明顯看到，中國經濟展現持續性放緩風險，下滑亦含結構性因素之力。從投資佔GDP高比率（逾百分之五十），廣義貨幣供應M2從二○○九年六十五萬億元，增至目前約九十二萬億元，短短四年間擴張逾四成，可以說，在政府主導投資、貨幣高速膨脹下也埋下了資產泡沫、惡性通脹和產能過剩等隱憂。 近期各地方政府相繼推出多項大型產業規劃，涉資以萬億元計，大有重返政府主導投資刺激增長舊路之勢。不過，在投資效率下降，加上內外需求疲弱，政策性刺激增長未必可以抵銷自主性投資增長的不足，使經濟築底只能蹣跚而行。 對宏觀形勢評估，溫家寶認為，下半年影響經濟平穩運行的不利因素仍然較多，穩增長的難度仍然較大。照最近的經濟數據反映，情形確實如此。如今在消費動力不足、投資也有制約下，加大對出口的政策措施力度，可惜歐美經濟不景，外需疲弱，相信對GDP的拉動作用有限。 由此可見，這一輪逆周期的調整深度可能比預期大、調整時間也較長。據國家統計局數據，製造業和房地產投資是拉動去年投資增長的主力，貢獻率分別逾百分之四十二及約百分之三十，合計高逾百分之七十二，可說是中國經濟增長的關鍵引擎。如今製造業生產活動和房地產投資萎縮，七月份主要經濟數據表現差勁，加上刺激措施帶有滯後性，可以預料，三季度經濟也難以反彈，即使四季度得以回升，幅度相信也不會大。 很明顯，在產能過剩、基礎建設投資一度泛濫情況下，政府重回巨額投資刺激增長之路並不明智，且有進一步惡化經濟結構之憂。上周末溫家寶強調通過針對性措施推動出口，以減少經濟失速風險，政策的重要性和指導性不言而喻。 照發展形勢觀察，目前經濟出現持續放緩風險，在面臨較大幅度調整壓力下，央行推出進一步寬鬆措施，看來已帶有相當程度的迫切性。   27 Aug 2012 信報

中海油千億收購 突顯中國能源戰略

中海油千億收購 突顯中國能源戰略 社評 中海油以一百五十一億美元（約一千一百七十二億港元）收購加拿大能源公司尼克森（Nexen），成為迄今為止中國企業最大宗海外能源收購交易。與此同時，中石化集團亦對外宣布，以十五億美元收購加拿大塔里斯曼能源公司（Talisman）的英國子公司四成九權益。 雖然兩宗交易金額懸殊，卻反映了中國利用當前全球經濟放緩、國際能源價格處於相對低位之機，強化在北美油氣合作的戰略安排。 二○○五年，中海油以一百八十五億美元收購美國優尼科（Unocal）無功而退，今次以每股逾六成溢價收購尼克森，出價是否過高見仁見智，卻足以反映中海油志在必得之心。如今這宗巨額交易還需待加拿大和美國政府相關部門審批，如無意外，交易將於今年第四季度完成。 目前，中國取代日本成為全球第二大石油消費國。據英國石油公司上月發表的二○一二年《BP世界能源統計》，中國去年原油進口量高逾二億五千萬噸，進口金額近二千億美元。如今中國石油進口依存度逾百分之五十五，不斷依賴進口，無疑對國家能源安全構成威脅。 按中國經濟以年平均百分之七速度成長（「十二五」規劃目標），所消耗的石油和天然氣等能源總量必居世界前列。雖然清潔煤、新能源和非常規油氣（包括頁岩氣）的技術創新和突破可以改變未來能源消費的構成，但當下加強建構面向全球、可持續和安全的油氣資源供給系統顯然是保障經濟可持續發展的重要手段。 據資料顯示，尼克森在加拿大、美國墨西哥灣及英國北海的業務資產包含了常規油氣、油砂以至頁岩氣等資源。油砂集中加拿大阿爾伯塔省；墨西哥灣及北海則有深水常規油氣勘探與開發區塊。隨着以傳統方式開採的石油量持續下降，以非傳統方式，包括深海開採和油砂提煉重油，預料在新增石油供應量中愈來愈佔據重要地位。 可以看到，尼克森企業規模未算最大，卻擁有常規油氣、非常規的油砂和頁岩氣等業務，因此，中海油今次以「天價」把尼克森納入囊中，從戰略角度看，無疑可藉此獲得油砂和頁岩氣領域的技術和管理經驗；同時可以在美國墨西哥灣、英國北海等產油區增加日後進一步發展的據點。 去年七月，中海油斥資二十一億美元收購阿爾伯塔省油砂開發商OPTI Canada Inc。從成本效益角度衡量，油砂開採雖較深水開採成本低，卻高於中東石油勘煉，項目投資回報率低，故加拿大油砂公司多向外尋求資金支持。然而，從發展潛質看，當世界經濟復興，能源需求回升，預料重油資源大規模開發遲早到來。 基於加拿大油砂豐富，油砂中的石油儲量極大，因而該國被視為未來僅次於沙地阿拉伯的最重要石油儲藏國。如今內地油氣企業把目光射向油砂這種非常規石油資源，並未令人訝異；中國積極加強與加拿大油氣資源合作，在中海油此役收購中，戰略用意也相當突顯。 今年上半年，中國非金融類對外直接投資逾三百五十四億美元，其中跨國併購佔總額三成多。一直以來，中國海外併購活動，逾四成瞄準資源與能源類項目，但併購這些戰略性資源業務，往往受政治因素影響而功虧一簣，「優尼科一役」即充分反映了拓展北美能源供應的困境。 今次中海油的收購，難免引起美加對中國石油公司在北美能源業所扮演角色的議論，但無論如何，充分利用國內外兩處資源，穩內拓外，並增加儲備；在拓展海外能源供給系統過程中，與加拿大加強合作，已成為拓展北美據點的戰略突破口。 25 July 2012 信報

新興經濟體轉衰 憂全球增長熄火

新興經濟體轉衰 憂全球增長熄火 社評 國基會（IMF）即將宣布再下調全球經濟增長預測。很明顯，當前新興國家經濟增長紛紛降速，不利全球經濟穩定復蘇大局。中國上周公布第二季GDP增速為百分之七點六，連續六個季度放緩。照發展形勢看，新興國家經濟增速銳降，令全球經濟增長引擎「熄火」隱憂乍現。 二○○八年爆發的金融危機，被視為改變全球經濟格局的分水嶺。發達經濟體，包括歐美經濟陷入深度衰退，增長乏力；反之，新興經濟體則以高速復蘇，且更首次成為拉動全球經濟增長的主要引擎，使人刮目相看。 按國基會《世界經濟展望》報告資料，二○○九年全球經濟增速為負百分之零點六，當中，發達經濟體負增長百分之三點七，但新興國家則正增長百分之二點八。到二○一○年，新興市場國家增速攀抵百分之七點三，逾兩倍於發達經濟體的百分之三點一，難怪有世界經濟增長重心向新興國家轉移之說。 然而，當前新興市場經濟體增長動力明顯弱化。中國第二季度GDP增速降至百分之七點六，內需與消費刺激顯得力不從心，轉換經濟發展模式的「樽頸」遇到相當大障礙。可以看到，中國、巴西和印度三大新興經濟體的增長動力，相繼呈現停滯不前隱憂，且增長失速風險迄今也無法消除。 據布魯金斯研究所經濟學家M. A. Kose和E.S. Prasad統計，二○○八至○九年度，中巴印三大新興市場合共佔世界GDP比值接近百分之二十三，超過歐盟十五國（百分之二十二），甚至幾可跟美國（百分之二十四）一爭短長（見二○一○年底出版的Emerging Markets: Resilience and Growth Amid Global Turmoil一書資料）。不過，中印巴三國經濟如今都相繼跌落下行軌道之中，增長速度愈走愈慢。 另據日前公布的滙豐新興市場指數（EMI），今年第二季數值降至五十三，較上季再跌零點六個百分點，低於過去三年平均值。由於中國製造業活動持續收縮；巴西製造業首季稍告好轉後，隨即再陷入萎縮困局；至於印度，首季GDP增長降至百分之五點三，為九年來最低。 可以說，新興經濟體在歐美經濟景氣低沉下，既受到外需疲弱的衝擊，實體經濟在各自不同的結構性難題下，高速增長展現「好景難再」之勢。 中國第二季GDP增速下滑「破八」，屬意料中事。很明顯，中國經濟的風險不在於當前增速放緩，而在於轉換增長模式過程中，無法形成新的內生增長動力，消費需求對經濟的刺激難成氣候。據最新進出口數據，六月進口同比僅增長百分之六點三，較上月同比銳減一半，顯示國內需求十分疲弱，走勢令人不安。 繼前周中國、歐洲和英國央行減息後，上周巴西和南韓央行也「放水」。巴西降息五十基點至八厘低水平，並把今年增長目標下調至百分之二（年初預測為百分之四點五）；南韓央行下調息率四分一厘至百分之三水平，為三年多來首次減息。由於中國是南韓最大出口市場，中國經濟下行，內需疲弱，勢必也相應削弱南韓經濟的增長動力。 照發展形勢觀察，新興經濟體增長顯著下行之勢，的確不斷為全球經濟增長引擎的動能「降火」。亞洲開發銀行上周四（十二日）調低今年亞洲國家增長率至百分之六點六（前預測為百分之六點九）。 除亞銀外，國基會總裁拉加德【圖】日前透露，過去幾個月世界經濟情況「令人擔憂」，將於今天（十六日）再次下調全球經濟增長目標，進一步降低四月份百分之三點五的預測。如今歐美經濟景氣低迷，新興經濟體光芒漸失，中印巴三大新興市場弱勢畢呈，無疑為全球經濟增長前景蒙上多一層陰影。 信報  16 July 2012

山窮水未盡 投資毋須過分悲觀 社評 農曆新年假後，港股一如所料，紅盤高開，但愈升愈有，結果恒指以接近全日最高位二○四三九點收市，成交金額雖比假前的七百餘億元為少，卻仍高達六百零八億元，動力持續，後市依然有上升空間。 今次升浪由農曆年前兩星期一八五八八點起步，至今升幅已超逾一千八百點，名副其實是小陽春。但很多財經分析專家都不明所以，還是以既定思維觀看事物，認定歐債危機未除，美國經濟沉疴不振，而內地經濟增長亦有放緩迹象，在內外交困下，港股易跌難升，因此不敢貿然入市。 殊不知世事如棋局局新，一本通書不能看到老。繼中國國務院總理溫家寶以奇招救市後，美國聯儲局亦有新猷。剛完結議息會議的聯儲局史無前例地宣布目前接近零水平的超低息格局將會維持至二○一四年底，意味着未來三年都不虞加息，實際上行之已久的量化寬鬆貨幣政策已經變相持續。何況貝南奇還有一個最終的武器QE3在手，忍而不發，與中央遲遲不減存準率或減息，異曲同工，都有阻嚇淡友不敢貿然造次的微妙作用。 對於QE3，不少財經專家咸認定無用或認為是飲鴆止渴，如作為美國一旦雙底衰退的絕招，QE2已證明無效，QE3只會重蹈覆轍。然而，歷史往往不會簡單重複，所謂財經專家可以看到的，難道精研三十年代大蕭條及精通貨幣主義政策的貝南奇會看不到嗎？如果QE1的作用是成功穩定全球瀕臨崩潰的金融系統，QE2企圖增加流動性誘導銀行放寬商業信貸不果，聰明的貝南奇斷不會走上不通的舊路。用逆向思維反思，貝南奇不但不會在美國經濟再次衰退時推出QE3，反而恰恰相反會在經濟出現復蘇迹象時加推QE3，因為屆時資金充裕的銀行才會不虞賴債向商業放貸，進一步加速復蘇的步伐。 其實，過去一兩個月來，美國的經濟數據都有明顯好轉的迹象，而美國企業盈利一直沒有問題，只是國內失業率仍然高企，社會貧富懸殊惡化而已。至於所謂歐債危機惡化，也不成問題，因不單已在預期之內，更弔詭地增強了美元的地位，因為去年六大央行簽訂的貨幣互換協議，客觀的實際效用其實是強化了美元的國際地位，教聯儲局更有恃無恐，持續美元的霸權。 今次的聯儲局聲明明顯是配合奧巴馬的國情咨文，目標就是要振興美國經濟，創造就業，為奧巴馬的競選連任創造聲勢。 如果所料不差，歐債危機惡化，反而有利美國，因為國際資金苦無出路，為了避險，除了湧向美元和美債外，根本別無他途。對抗通脹的黃金和貴金屬，只有在超級通脹下才能大幅飆升，既然聯儲局會制定硬性通脹目標，大升的情況相信不易出現。 況且，根據本報研究部日前發表的報告，經過去年底推出達四千八百九十一億歐羅的長期再融資操作後，歐洲央行現時的資產規模已高達三萬四千億美元，比美國聯儲局的二萬八千億美元還要大，量寬政策已漸見成效，公債息率水平和國家或企業CDS固然漸次回落，信貸緊絀情況也有所緩和，即使危機未能解決，但最壞情況已經過去，二○○八年金融海嘯的黑天鵝情況相信不易再現。 由是觀之，投資前景不必過分悲觀，世界資本主義現階段還未到徹底崩潰的時候。正是山窮水盡疑無路，柳暗花明又一村，希望永遠在明天。   信報

歐美政經風險 全球新歲反思 社評 農曆新歲伊始，萬象更新。今年新一屆世界經濟論壇昨天也於瑞士召開，在全球經濟與金融動盪形勢下，論壇廣受關注，年會以為「大轉型：塑造新模式」為主題，突顯了金融危機爆發、國家主權債務惡化、貧富懸殊加劇、茉莉花星火燎原等在政治、經濟和社會領域的深層結構性紕漏，已引發全球反思；變革亦抵達臨界點。 本月中旬，世界經濟論壇首先公布了《二○一二年全球風險報告》，指出當前全球的發展焦點，已從環境風險轉移到社會經濟風險。在社經風險交織的大環境下，普華永道在論壇召開前夕，發表《二○一二年世界經濟在不確定中增值》報告，展示全球CEO信心指數。 報告反映，近半數全球企業家對未來十二個月經濟發展相對悲觀，百分之四十八認為經濟將下滑，百分之三十四認為可保持原狀，僅百分之十五對全球經濟增長持樂觀態度，調查結果與當前經濟形勢的表現脗合。 細看今年全球經濟發展兩大風險源頭——美國經濟復蘇反覆與歐債危機再爆發。據昨天奧巴馬發表的國情咨文，強調推動製造業復蘇、加快清潔能源等行業發展、增加對基礎設施的投資、激勵創新，大打經濟牌；同時設法鞏固目前在就業、消費和房地產出現好轉迹象的脆弱基礎。 目前美國失業率處於百分之八點五水平，對奧巴馬角逐連任而言，失敗風險其實相當高。因為自二戰後，能夠在失業率處於百分之七之上而取得連任的機會率極微。因此，若奧巴馬能夠勝選，可謂異數。如今設法提高就業率，必然是奧巴馬競逐連任的戰略核心。據近期的調查，相信QE3出台的經濟學家人數愈來愈多，並估計或以不同形式出台的QE3，規模約在一萬億美元，目標當然是加快復蘇步伐、改善失業率。 至於歐債危機發展迄今，希臘仍未能與私人債權人達成減記協議，無序違約風險無法排除。據意大利籍裔的歐央行行長德拉吉不久之前，回應市場對長期再融資操作（LTRO）的質疑，指銀行從LTRO取得的資金並非購買歐債，而是放在歐洲央行隔夜存款，德拉吉強調，在歐洲央行存錢的銀行並非那些通過LTRO借款的銀行。但無論如何，他上台後，的確採取相對主動政策，防止危機外溢到西班牙和意大利等國家。 可以說，歐債危機其中一個「解」，是加大歐洲央行的角色，並通過債務貨幣化手段穩住危局。隨着德國在歐央行的人事影響力不斷減弱，不排除這個發展方向落實。換言之，今年歐美貨幣寬鬆，強化流動性支撐經濟發展與金融穩定的格局更為顯著，令今年全球金融市場的發展，蘊含動盪不定、好壞交纏的詭譎變化因素。 明顯看到，論壇舉行前所發表的兩份報告，都不約而同強調國家債務不可持續。論壇主席K. Schwab更不諱言，資本主義的運行模式，如今已不能適應今日世界；試圖以過去的方式解決當前問題，只會讓世界走入死胡同。 上世紀後半段，在全球化浪潮下，政治民主化和經濟自由化所取得的成果，包括柏林圍牆的崩塌，令美國政治學家福山（F. Fukuyama）宣稱，民主體制和市場機制的結合，已成為人類最終與最佳的制度選擇，「歷史已告終結」。 但美國華爾街引爆的金融危機，不僅因各國政府通過巨大財政支援，力挽金融市場於既倒，或藉此逃出經濟衰退大難，引發凱恩斯主義復辟，新自由主義敗走墨城。今屆世界經濟論壇更以「大轉型：塑造新模式」為題，無疑是對資本主義和市場機制所謂的「完美結合」，不光進行深刻反思，也提出嚴厲拷問。 [全文完]

失業未成趨勢 促經濟轉型適時 社評 統計處昨日公布最新就業數據，去年十月至十二月本港的勞動人口總數三百七十七萬八千人，失業人數只有十一萬六千一百人，就業不足人數僅五萬三千八百人，失業率再次回落至百分之三點三。數據顯示，早前兩次上升的失業率似乎並未形成趨勢，本港經濟增長在歐債危機陰霾不散下雖然放緩，但至今未構成重大衝擊，以失業率而言，本港可說仍維持充分就業。 事實上，根據政府公布的資料，去年本港經濟全年增長可達百分之五，整體通脹率則為百分之五點二。未來三年，由於香港會繼續加強與內地經濟融合，在國家「十二五」規劃下，可以繼續發揮本港獨有的優勢和功能，預測二○一二至二○一五年的本地生產總值實質趨勢增長率，可保持為每年百分之四，與過去十年的趨勢增長率大致相若。在此情況下，本港失業情況應該不會嚴重惡化。 可是，金融和地產行業卻不約而同地發出了警號。盛傳會裁員三千人的滙豐集團據悉農曆新年後即會解僱一千人，有關工會對滙豐內部員工進行調查，顯示集團內部不少人願意減薪留職。另一方面，本港最大的地產代理之一中原地產亦向一千七百名員工發出警告信，由於集團去年佣金收入為三十一億元，較上年下跌百分之十，倘若未來員工佣金收入未能達標，將會遭到解僱。 本港社會整體失業率回落之同時，金融、地產行業卻出現裁員的威脅，說明了本港的經濟結構失衡。經歷兩次金融危機後，本港過去數十年來以金融地產為核心的經濟結構，已與本土實體經濟脫節，受外在因素的影響遠在內在因素之上。 滙豐是跨國集團，自從國際化及大力拓展投資銀行業務後，面對的是全球性風險。過去幾年，歐美經濟萎縮不前，金融海嘯後去槓桿化長期持續，集團盈利能力大受損害，即使本港和亞太區業績理想，為了維持集團的競爭力，開源之餘，節流勢所難免，裁員瘦身自屬必然。 中原是地產代理業界翹楚，金融海嘯後，集團曾經公開表示地產代理業將會進入冰河時期，必須大幅裁員。殊不知在歐美國家競相以量化寬鬆貨幣政策救市和中國以四萬億元人民幣刺激經濟，大量游資湧入本港，地產物業再度成為奇貨可居的投資對象，帶動樓市畸形暢旺，地產代理業大蒙其利。但去年六月樓價見頂後，在土地供應增加和政府大力干預樓市下，加上中央收緊銀根，內地資金流入減緩，樓市迅轉淡靜。除了發展商劈價推銷新樓盤尚可刺激成交外，目前二手樓市已近乎死寂，情況遠比沙士時期尤甚。地產代理行業首當其衝，大幅裁員自是可期。 不過，本港勞工市場在中港經濟融合加快步伐下，仍能保持暢旺，加上法定最低工資實施後，本港勞工的實質收入出現顯著升幅，金融地產業收縮帶來的衝擊，未致嚴重。根據政府公布的資料，本港住戶每月入息但不包括家庭傭工的中位數，去年九月至十一月按年躍升百分之十一點一，減除通脹後，仍有百分之五點一升幅；同期全職員工但不包括政府僱員及留宿家庭傭工的平均每月就業收入上升百分之七點六，實質升幅百分之五點八，其中收入最低十等分組別的升幅更為顯著，高達百分之十三，實質升幅為百分之七點四。 回歸後，本港經濟一直未能成功轉型，依然以金融和地產業為主要支柱，現時金融和地產業萎縮證明不致全面衝擊本港經濟，政府正好把握時機，以積極進取政策促進本港經濟轉型，為社會未來的經濟持續穩定發展，奠定堅實基礎。且看今年行將宣布的財政預算案，能否秉承曾蔭權最後一份施政報告的宣言，承先啟後、繼往開來，展示新思維，帶領本港經濟穩步向前，持續發展。

[全文] 減記折算非靈藥　希臘違約劫難逃 社評 標普下調歐羅區九國主權評級，再降歐洲金融穩定工具（EFSF）信用級別，歐債危機惡化之憂再起。希臘與私營部門就削債減記談判於上周破裂，到昨天恢復角力，但無論結果如何，希臘提出的「私營部門參與計劃」（PSI），要求債權人減記折算，嚴格來說已經是一種違約。 可以說，目前各方的營救只是協防希臘無序違約對歐羅體系以至全球金融體系的威脅和衝擊而已。 國基會、歐盟與歐洲央行即將討論希臘第二輪救援計劃，歐洲財長也將開會，定出對希臘一千三百億歐羅新一輪救助資金各自的出資負擔，但商談的基本前提是，希臘能夠與私營部門債權人就減記幅度達成協議。由於希臘三月下旬有一百四十四億歐羅國債到期，若無法完成減記協議，不僅難以贖回，也使違約之路再向前逼進一步。 表面上，私營債權人與希臘政府在新舊債券置換上就票面利率等細節無法妥協，但看深一層，根本原因恐怕是在於對希臘政府「不信任」，擔心政府不能實現財政緊縮政策承諾，並得寸進尺，再苛索減值折算。 然而，即使私人債權人同意所有減記條件，但希臘能否走出債務泥沼，實難令人樂觀，因為希臘經濟與政府財政收入惡化趨勢難以扭轉。目前希臘依賴二○一○年五月所取得一千一百億歐羅作為政府運作資金。但在財政緊縮的貸款條件下，復蘇更遙遙無期，國內失業問題嚴重，民怨沸騰，騷亂頻仍，衝擊當地旅遊業，令佔GDP份額約五分一的旅遊業收益也告受損。 日前債台高築的希臘和西班牙雖然成功發了債，西班牙發行的一年期歐羅債券，收益率反較標普下調九國主權評級前還稍低，但有分析認為，收益率低只是「受惠」於歐洲央行的再融資操作（LTRO）；至於希臘發行短期國債收益率如今回順至約五厘，但衡量債務／GDP比率高達百分之一百六十，債務滾存每年所支付的利息估計超過GDP百分之二十，這種負債狀況其實已積重難返。 EFSF信用遭降級後，前天標售六個月期短期國債，市場認購氣氛雖未受影響，但始終難以推翻力量受削的事實，增添市場的疑懼。事實上，評級遭下調前，EFSF得到三A信用支持的資金額有四千四百億歐羅，如今具三A主權擔保的資金額下降到二千六百億，令「歐洲自救」之途再增荊棘。 據歐洲央行前天公布的數據，歐羅區銀行業一月十六日向歐央行隔夜存款機制所存入的資金額高達五千億，再創新高，反映同業間的拆借意欲低沉，寧把資金停泊在歐洲央行這個變相的資金避險港，暗含歐債危機「蓄勢待爆」的陰霾滿布。很清楚看到，無論希臘最終是強制違約或是有序違約，都是引爆歐債危機第二波的火藥引。 目前，評級公司相繼向危機爆發「加壓」。標普上周重鎚下調歐羅區九國主權及EFSF信用評級；本周一穆迪發表報告，指希臘債務減記比例若超過百分之五十，對希臘銀行業信用不利，也令希臘銀行體系需要更多資金進行資本重組；惠譽周二聲言，雖然希臘政府繼續與債權人談判減記，但希臘已無能力償還自身債務，並很可能在今年三月違約，三箭齊發。 誠然，希臘確實已喪失支付能力，沒有外間援手已不能履行還債義務；但短期的流動性援助既無法治癒已虛脫的償還能力，也不能紓解經濟無法復蘇的病根；債權人無論是自願或希臘以立法方式逼令其分擔債務損失，亦難以令希臘真正脫離險境。到此田地，歐洲已走到十字路口——是向希臘繼續源源注入更多血液資金，還是另謀選擇！ [全文完]